燃料電池、氫能源概念股億華通（688339.SH）再度向港股發(fā)起沖擊，公司日前向港交所二次遞表，不知能否如愿“A+H”布局？

行業(yè)仍處于商業(yè)化初期，高度依賴政府優(yōu)惠政策

億華通成立于2012年，是中國(guó)領(lǐng)先的燃料電池系統(tǒng)制造商，擁有設(shè)計(jì)、研發(fā)、制造燃料電池系統(tǒng)包括核心零部件燃料電池電堆的能力，公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于公交車、城際客車及物流車（如氫冷鏈物流車）。

(資料圖)

在下游產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域，億華通與國(guó)內(nèi)商用車企業(yè)北汽福田、宇通客車、吉利商用車等建立了穩(wěn)固的長(zhǎng)期合作關(guān)系。

在應(yīng)對(duì)能源危機(jī)，及全球?qū)π履茉锤?jìng)逐下，氫能被視為全球能源向可持續(xù)發(fā)展轉(zhuǎn)型的主要路徑之一，具備來(lái)源多樣、清潔無(wú)污染、可再生、能量密度大及用途廣泛等優(yōu)點(diǎn)。根據(jù)國(guó)際氫能委員會(huì)的預(yù)測(cè)，到2050年，氫能將占全球能源需求的18%，市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到2.5萬(wàn)億美元，氫能的普及將助力每年減少60億噸以上的碳排放。

作為氫能多元應(yīng)用的重要領(lǐng)域之一，氫燃料電池未來(lái)產(chǎn)業(yè)空間極具想象力，但由于現(xiàn)有技術(shù)等因素掣肘，其仍處于商業(yè)化初期。2021年，新興的燃料電池系統(tǒng)占商用車新能源系統(tǒng)總銷量約0.8%，其余總銷量則由鋰電池系統(tǒng)占據(jù)。

2019年-2021年，中國(guó)市場(chǎng)銷售的燃料電池汽車總數(shù)分別約為2700輛、1200輛及1600輛。億華通燃料電池系統(tǒng)銷量分別為498套、494套、543套；截至最后實(shí)際可行日期，億華通燃料電池系統(tǒng)為中國(guó)超過(guò)2100輛在路上行駛的燃料電池汽車提供動(dòng)力。僅從數(shù)字看，燃料電池的商業(yè)化程度依然尚待發(fā)掘。

億華通也在招股書(shū)中表示，中國(guó)燃料電池汽車行業(yè)仍處于早期發(fā)展階段，中國(guó)燃料電池系統(tǒng)制造商以及燃料電池汽車生產(chǎn)企業(yè)及公共交通營(yíng)運(yùn)商等下游市場(chǎng)參與者，高度依賴政府的優(yōu)惠政策及發(fā)展計(jì)劃。

例如，為支持公司業(yè)務(wù)發(fā)展及技術(shù)創(chuàng)新，2019年-2021年，億華通獲政府補(bǔ)貼分別約為1570萬(wàn)元（人民幣，以下同）、1950萬(wàn)元、1470萬(wàn)元。

雖然賽道濟(jì)濟(jì)一堂，但行業(yè)發(fā)展前景吸引很多資本涌入燃料電池系統(tǒng)市場(chǎng)，截至2021年底，中國(guó)燃料電池系統(tǒng)生產(chǎn)商數(shù)量超過(guò)140家包括億華通、重塑股份、國(guó)鴻氫能、濰柴動(dòng)力、新源動(dòng)力、雄韜股份等。

由于下游整車廠等產(chǎn)業(yè)資本加入，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，導(dǎo)致燃料電池系統(tǒng)的平均售價(jià)下跌。億華通的產(chǎn)品面臨價(jià)格下調(diào)壓力，從2019年每kW平均售價(jià)20200元，下降至2022年3月31日止三個(gè)月的5600元。

公司的產(chǎn)品定價(jià)直接影響收入、毛利率及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，因而逐漸下行的產(chǎn)品價(jià)格也讓本就虧損的億華通“雪上加霜”。

由盈轉(zhuǎn)虧，毛利率下降

近三年億華通營(yíng)收規(guī)模增長(zhǎng)并不明顯，公司近兩年業(yè)績(jī)虧損也在逐漸擴(kuò)大。

招股書(shū)顯示，2019年-2021年，億華通總收入分別為5.54億元、5.72億元、6.29億元；2019年公司凈利潤(rùn)錄得約0.46億元，2020年以來(lái)則出現(xiàn)連續(xù)虧損。2020年-2022年3月31日止三個(gè)月，公司分別產(chǎn)生凈虧損980萬(wàn)元、1.85億元及3540萬(wàn)元。

從營(yíng)收結(jié)構(gòu)看，億華通的收入主要來(lái)自燃料電池系統(tǒng)銷售、燃料電池部件銷售，以及提供技術(shù)開(kāi)發(fā)服務(wù)。其中，燃料電池系統(tǒng)銷售最大收入來(lái)源，分別占2019年、2020年、2021年及截至2022年3月31日止三個(gè)月總收入的86.9%、87.3%、82.3%及92.0%。

當(dāng)前億華通最大營(yíng)收來(lái)源燃料電池系統(tǒng)面臨每kW平均售價(jià)下降趨勢(shì)。

由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益加劇，億華通燃料電池系統(tǒng)每kW平均售價(jià)從2019年的20205元，下跌至截至2022年3月31日止三個(gè)月的5572元，超出每kW生產(chǎn)成本降幅。同時(shí)期，每kW生產(chǎn)成本由2019年的10500元，下降至截至2022年3月31日止三個(gè)月的3200元。

這個(gè)前文已經(jīng)講過(guò)，部分是由于行業(yè)企業(yè)增多帶來(lái)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，也有部分因素是生產(chǎn)成本整體下降、燃料電池技術(shù)提升所致。雖然對(duì)于燃料電池廠商并不友好，但有利于下游燃料電池商業(yè)化普及。

受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及毛利率偏低第三方供應(yīng)商產(chǎn)品銷量的提升等因素影響，億華通銷售燃料電池系統(tǒng)的毛利率由2019年的48.2%下降至截至2022年3月31日止三個(gè)月的43.3%。

億華通的綜合毛利率優(yōu)勢(shì)也在一步步被擠壓，從2019年的44.5%，下滑至截至2022年3月31日止三個(gè)月的41%。

雖然業(yè)績(jī)表現(xiàn)不盡如人意，但燃料電池作為新興領(lǐng)域，億華通還是不吝在研發(fā)的投入。2019年-2021年，公司研發(fā)開(kāi)支分別約為8390萬(wàn)元、7470萬(wàn)元、9280萬(wàn)元，占各期間總收入的15.2%、13.0%、14.7%。

應(yīng)收賬款高企，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈額為負(fù)

由于中國(guó)燃料電池汽車行業(yè)仍處于初步發(fā)展階段，市場(chǎng)規(guī)模較小，當(dāng)前采用燃料電池系統(tǒng)的商用車制造商集中度較高。

于往績(jī)記錄期間，億華通大部分收入依賴主要客戶。2019年-2021年，公司來(lái)自前五大客戶產(chǎn)生的收入分別占總收入的91.9%、77.7%、84.2%。

這些大客戶往往議價(jià)能力較強(qiáng)，也有部分客戶遭遇財(cái)務(wù)危機(jī)等，導(dǎo)致億華通賬面應(yīng)收款較高。2019年-2021年，公司分別錄得應(yīng)收賬款及票據(jù)6.77億元、9.36億元、8.44億元，分別占各年度和期間流動(dòng)資產(chǎn)的57.3%、40.4%、36.4%。

以往公司應(yīng)收賬款的平均周轉(zhuǎn)日數(shù)約為一至兩年，處于相對(duì)較高水平，公司面臨客戶延期付款或違約的風(fēng)險(xiǎn)。2019年-2021年，公司應(yīng)收賬款及票據(jù)減值虧損凈額分別為5810萬(wàn)元、9220萬(wàn)元及1.65億元。

如果無(wú)法及時(shí)收回應(yīng)收賬款，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流壓力可能進(jìn)一步加劇。2019年-2021年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別約為-1.79億元、-2.03億元及-0.92億元。

億華通曾于2016年在新三板掛牌上市，并在掛牌期間成功累計(jì)股權(quán)融資人民幣7.9億元。后又乘著氫能源發(fā)展春風(fēng)，于2020年8月登陸了上交所科創(chuàng)板，并在上市期間成功累計(jì)融資人民幣15.5億元。

而隨著近兩年虧損愈演愈烈、自身造血能力不足，億華通A股表現(xiàn)較為低迷，近一年股價(jià)累跌超40%。

綜上所述，燃料電池賽道前景有目共睹，但鑒于行業(yè)仍處于商業(yè)化初期，業(yè)績(jī)虧損的億華通也遭遇了行業(yè)大考。無(wú)疑赴港上市將為公司帶來(lái)新的資金加持，但已經(jīng)是二次遞表的億華通這次能否達(dá)成所愿？

作者|青未了

編輯|May

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