原標(biāo)題：26家券商符合科創(chuàng)板做市兩項(xiàng)硬指標(biāo)，哪些券商可真正獲益？還要參照這些業(yè)務(wù)“軟指標(biāo)”

上周五，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了科創(chuàng)板做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)的正式稿，標(biāo)志著科創(chuàng)板做市制度正式落地。這填補(bǔ)了A股無(wú)做市交易的空白，將有效提升了科創(chuàng)板的流動(dòng)性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，增厚券商資本中介收入，并加速頭部券商從通道型投行向交易型投行轉(zhuǎn)變。

后續(xù)，符合準(zhǔn)入條件的券商可申請(qǐng)科創(chuàng)板做市試點(diǎn)資格。哪些券商將最終獲益？根據(jù)“凈資本持續(xù)12個(gè)月不低于100億元”、“近三年分類(lèi)評(píng)級(jí)不低于A類(lèi)A級(jí)”硬性要求，共有26家券商符合標(biāo)準(zhǔn)。

疊加“鼓勵(lì)保薦機(jī)構(gòu)提供做市服務(wù)”、“可使用自有股票”等規(guī)定以及做市交易的高門(mén)檻要求，科創(chuàng)板保薦項(xiàng)目多、券源豐富的頭部券商將最終受益。這26家券商中，“三中一華”、國(guó)泰君安的科創(chuàng)板保薦數(shù)、跟投數(shù)、浮盈等指標(biāo)均排名居前，同時(shí)券源豐富，融券能力突出，有望在做市試點(diǎn)中優(yōu)先勝出。

科創(chuàng)板做市制度落地

科創(chuàng)板做市制度正式落地。上周五，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“《做市規(guī)定》”）?！蹲鍪幸?guī)定》共十七條，主要包括做市商準(zhǔn)入條件與程序、券源、內(nèi)部管控等方面內(nèi)容。

在科創(chuàng)板現(xiàn)行集合競(jìng)價(jià)交易基礎(chǔ)上引入做市制度，其重要意義至少體現(xiàn)在三方面：

一是加強(qiáng)科創(chuàng)板的流動(dòng)性，強(qiáng)化市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

所謂做市商制度，是通過(guò)連續(xù)報(bào)出買(mǎi)價(jià)和賣(mài)價(jià)，分別與市場(chǎng)中的賣(mài)方和買(mǎi)方達(dá)成交易，券商賺取買(mǎi)賣(mài)差價(jià)或承擔(dān)損失，而投資者之間不發(fā)生直接交易。

中金非銀表示，通過(guò)做市商雙邊報(bào)價(jià)服務(wù)以及融資融券等配套安排，有助于加強(qiáng)市場(chǎng)的流動(dòng)性；并通過(guò)做市商專(zhuān)業(yè)的定價(jià)模型和研究能力，強(qiáng)化市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能；此外亦有助于提高市場(chǎng)穩(wěn)定性，緩解流動(dòng)性不足或情緒化交易下價(jià)格大幅波動(dòng)。

民生證券在研報(bào)中談到，2014年8月新三板引入了做市制度，此后成交量迅速抬升，至2015年2月份做市成交額占比就超過(guò)50%。而2022年至今，科創(chuàng)板日均換手率0.83%，已經(jīng)低于上證平均水平，科創(chuàng)50指數(shù)日均流通換手率1.86%，顯著低于創(chuàng)業(yè)板指（2.51%）以及其他主要指數(shù)。做市商制度有望提升科創(chuàng)板成交額。

二是填補(bǔ)了A股無(wú)做市交易制度的空白，待其運(yùn)行成熟之后有望向A股其他板塊推廣。

在我國(guó)，做市商制度此前僅存在于債券、商品、ETF、新三板等領(lǐng)域，而主板、科創(chuàng)板、北交所均采用競(jìng)價(jià)交易機(jī)制。

中金非銀表示，從海外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，紐交所及納斯達(dá)克均采用集合競(jìng)價(jià)與做市商并行的交易制度，其中納斯達(dá)克市場(chǎng)新上市公司要求須有做市商參與交易，有助于改善創(chuàng)新及中小企業(yè)流動(dòng)性。

據(jù)悉，紐交所為每只股票指定一家做市商，納斯達(dá)克每只個(gè)股至少有 4 家以上做市商。

三是增厚券商資本中介收入，有效降低自營(yíng)投資波動(dòng)。

東方證券認(rèn)為，權(quán)益市場(chǎng)做市對(duì)券商來(lái)說(shuō)意義重大，不僅將豐富券商去方向化自營(yíng)業(yè)務(wù)的選擇，也將有效降低自營(yíng)投資表現(xiàn)波動(dòng)性，提升券商整體業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性與韌性。

中金非銀也提到，做市券商的收益來(lái)源主要是買(mǎi)賣(mài)價(jià)差收入，有助于提升資本利用效率、增厚風(fēng)險(xiǎn)中性的資本中介收入。參考國(guó)際投行，做市收入長(zhǎng)期以來(lái)構(gòu)成其重要收入來(lái)源。高盛、摩根士丹利2021年權(quán)益及FICC做市業(yè)務(wù)合計(jì)收入貢獻(xiàn)分別為26%、21%。

申萬(wàn)宏源表示，做市商制度改革將助推國(guó)內(nèi)證券行業(yè)商業(yè)模式轉(zhuǎn)型，加速頭部券商從通道型投行向交易型投行轉(zhuǎn)變。

哪些頭部券商將受益？

證監(jiān)會(huì)曾于今年1月份就《做市規(guī)定》向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)，本次正式稿與征求意見(jiàn)稿基本一致。下一階段，證監(jiān)會(huì)將指導(dǎo)上海證券交易所制定發(fā)布配套業(yè)務(wù)細(xì)則。規(guī)則發(fā)布后，符合條件的證券公司可以按照要求向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格。

做市業(yè)務(wù)整體上是門(mén)檻較高的業(yè)務(wù)，對(duì)券商的專(zhuān)業(yè)能力、資本金實(shí)力有較高要求。哪些券商將有機(jī)會(huì)參與科創(chuàng)板做市業(yè)務(wù)？根據(jù)《做市規(guī)定》，重點(diǎn)關(guān)注凈資本、分類(lèi)評(píng)級(jí)、科創(chuàng)板保薦項(xiàng)目、券源等角度。

第一，業(yè)務(wù)準(zhǔn)入資格方面，初期試點(diǎn)券商除需具備完善的業(yè)務(wù)方案、專(zhuān)業(yè)人員、技術(shù)系統(tǒng)外，要求近12個(gè)月凈資本持續(xù)不低于100億元、近三年分類(lèi)評(píng)級(jí)在A類(lèi)A級(jí)及以上。

根據(jù)中金非銀的初步篩查，共有26家券商符合要求，包括頭部券商和中小券商。其中，凈資本（截至2021年末，下同）超過(guò)500億的券商共有8家，分別是中信證券、國(guó)泰君安、申萬(wàn)宏源、華泰證券、銀河證券、國(guó)信證券、招商證券、中信建投；凈資本在300億至500億區(qū)間的有4家券商，分別是中金公司、光大證券、東方證券、平安證券。

東方證券表示，雖然滿(mǎn)足兩項(xiàng)定量條件的券商有26家，但疊加定性標(biāo)準(zhǔn)，并考慮需要充足資本以滿(mǎn)足大規(guī)模開(kāi)展做市業(yè)務(wù)的客觀需求，實(shí)際達(dá)到做市商門(mén)檻的券商將更少。

第二，證監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)具備試點(diǎn)資格的科創(chuàng)板股票保薦機(jī)構(gòu)在持續(xù)督導(dǎo)期間為其保薦的科創(chuàng)板股票提供做市服務(wù)。這意味著，科創(chuàng)板保薦項(xiàng)目較多的券商或?qū)⑹芤妗?/p>

財(cái)聯(lián)社記者統(tǒng)計(jì)了前述12家券商，中信證券、中信建投、華泰證券、中金公司、國(guó)泰君安憑借投行業(yè)務(wù)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，科創(chuàng)板保薦承銷(xiāo)項(xiàng)目數(shù)、跟投數(shù)量和金額居前，并且有豐厚的浮盈，收益率均在35%以上。此外，國(guó)信證券、光大證券的收益率分別為177%、85%。

第三，券源方面，券商可在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入股票、使用自有股票、從證金公司處借入股票或其他有權(quán)處分的股票；參照自營(yíng)持有股票的標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算風(fēng)控指標(biāo)，原則上做市持股不超過(guò)5%。

融券能力突出的券商券源更豐富，頭部券商將更受益。2021年上半年，中信證券、華泰證券、中信建投、中金公司融出證券規(guī)模均超百億，在全部披露規(guī)模中占比達(dá)67%；中信證券、華泰證券、中信建投、國(guó)泰君安轉(zhuǎn)融通融入證券總額均超百億元，在全部披露規(guī)模中占比達(dá)78%。

山西證券認(rèn)為，科創(chuàng)板做市業(yè)務(wù)作為創(chuàng)新業(yè)務(wù)，短期內(nèi)利潤(rùn)貢獻(xiàn)相對(duì)有限，長(zhǎng)期內(nèi)提供了潛在增長(zhǎng)空間。風(fēng)控合規(guī)能力成為試點(diǎn)選擇的門(mén)檻指標(biāo)，證券公司分類(lèi)評(píng)價(jià)體系目前仍以“扶優(yōu)限劣”、對(duì)差異化兼顧有限，頭部券商在試點(diǎn)選擇中勝出概率更高，先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，經(jīng)營(yíng)更穩(wěn)健。

安信非銀認(rèn)為，考慮到做市對(duì)券商資本實(shí)力、定價(jià)能力以及風(fēng)控能力要求更高，預(yù)計(jì)頭部券商將更為受益。當(dāng)前券商板塊估值僅為1.3倍PB，處于歷史底部位置，頭部券商估值則接近或低于1倍PB，已經(jīng)充分反應(yīng)了市場(chǎng)對(duì)券商業(yè)績(jī)?cè)鏊傧滦械念A(yù)期。展望后續(xù)，在流動(dòng)性相對(duì)寬松及資本市場(chǎng)改革政策紅利下，券商板塊有較強(qiáng)的估值修復(fù)動(dòng)力。

（本文觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎！）

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